2019年答案解析
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一、简答题
1.简述MM理论内容。 【答案】 MM理论（莫迪格利安尼-米勒定理）是现代公司资本结构理论的基石。其核心内容探讨了在完美市场中公司资本结构与公司价值之间的关系，主要分为无税和有税两种环境下的命题结论： （1）无税收的MM定理： 命题Ⅰ：在没有税收、没有交易成本、不存在破产成本且信息完全对称的完美资本市场中，公司的总价值完全取决于其底层实体资产的盈利能力，与资本结构无关。即杠杆公司的价值等于无杠杆公司的价值（
）。投资者可以通过在个人账户中借入资金来创造“自制杠杆”，从而完全抵消公司层面任何资本结构变动的影响。 命题Ⅱ：杠杆公司的权益资本成本与财务杠杆（负债-权益比）正相关。公式为 。这意味着随着公司负债比例的增加，股东承担的财务风险变大并要求更高的风险溢价，这部分上升的权益资本成本恰好完全抵消了公司使用低成本债务所带来的好处，使得公司的整体加权平均资本成本（WACC）始终保持不变。
（2）有公司税的MM定理： 命题Ⅰ：在引入真实的公司所得税后，由于债务利息是在税前支付的，具有财务“税盾效应”，能减少企业缴纳的所得税。因此，杠杆公司的价值等于同类无杠杆公司的价值加上税盾的现值。公式为
。这意味着公司价值是财务杠杆的增函数，企业应最大限度地使用债务融资。 命题Ⅱ：由于税盾效应的存在，杠杆公司权益资本成本的上升速度被减缓。公式为 。由于权益成本的上升被利息的免税收益部分抵消，公司的整体加权平均资本成本（WACC）会随着负债比例的增加而不断下降。 【解析】 考点定位：罗斯《公司理财》+ 第16章 资本结构：基本概念 / 丁志国《金融学》+ 第17章 资本结构 + MM定理。
2.股票和债券有什么区别？ 【答案】 股票和债券是资本市场中最基础、最重要的两种直接融资工具，二者的核心区别主要体现在以下四个维度： （1）经济属性与索偿权性质不同：股票实质上代表了股东对股份公司的所有权凭证，股东是公司的所有者；债券则是政府、金融机构或工商企业发行的一种债权债务凭证，债券购买者（持有人）是公司的债权人。 （2）收益与风险分布不同：债券通常承诺按一定的票面利率定期支付固定的利息，收益相对稳定，风险较低；股票的收益是不固定的，取决于公司的税后净利润水平及股利分配政策，同时投资者可以博取二级市场的资本利得收益，其承担的风险远高于债券。 （3）偿还期限与本金回收不同：债券有明确的到期期限，发行人必须在约定的到期日向债权人偿还本金；股票是永久性投资，没有固定的到期日，公司无须向股东返还本金，股东若想收回投资只能在二级市场上通过竞价交易将股票出售给其他投资者。 （4）参与公司治理的权利不同：普通股股东拥有公司的选举权和被选举权，可以通过股东大会对公司的重大经营决策进行投票表决；债券持有人一般无权干涉和参与公司的日常经营管理，但在公司面临破产清算时，债权人具有优先于股东的资产索偿权。 【解析】 考点定位：丁志国《金融学》+ 第9章 债券市场 / 第10章 股票市场 + 投资工具特征。
3.CAPM模型和APT模型的异同 【答案】 资本资产定价模型（CAPM）与套利定价理论（APT）都是现代金融学中刻画均衡资本市场下风险与预期收益率线性关系的奠基性理论。 （1）两者的相同点（一致性）： 两者在本质逻辑上是相通的，都认为在有效且均衡的市场中，投资者不应为可通过投资组合分散掉的非系统性风险获得收益补偿。资产的预期收益率是由无风险利率加上风险溢价构成的，只有承担系统性风险才能获得相应的风险溢价补偿。
（2）两者的区别点： 第一，前提假设的严苛程度不同。CAPM建立在非常严苛的一系列假设之上，要求市场完全竞争、无交易摩擦，且所有投资者具有相同的同质预期并严格遵循“均值-方差”准则进行投资决策；而APT的假设相对宽松，不硬性规定投资者的风险偏好，仅依赖于最基础的市场“无套利均衡原则”，即当资产定价偏离均衡时，套利者的零投资零风险套利行为会迅速将价格拉回均衡。 第二，风险驱动因素的数量不同。CAPM是一个单因素模型，该理论认为资产的系统性风险溢价仅仅来源于该资产对唯一综合的“市场投资组合”波动的敏感性（即唯一的系统风险度量指标
系数）；而APT是一个多因素模型，承认资产收益率受到多重共同宏观因素（如GDP增长、通货膨胀、利率变化等）的影响，更清楚地指出了风险的多元化来源并更贴近实际。 第三，市场组合的核心地位不同。CAPM高度依赖于一个包含所有风险资产且能被准确量化的“真实市场组合”来作为理论的定价基准；而APT理论的推导不需要这样一个在现实中难以精确构建的全局市场组合即可实现定价功能。 【解析】 考点定位：丁志国《金融学》+ 第15章 资产定价 / 周佰成《投资学》+ 第4章/第5章 资本资产定价理论与套利定价理论。
4.画图分析买入外汇看涨期权买方的盈亏情况 【答案】 外汇看涨期权赋予买方（多头）在合约规定的到期日，以约定的执行汇率（X）买入特定数量外汇的权利，但不承担必须买入的义务。为此，买方在期初必须向卖方支付固定的期权费（C）。 设到期日市场实际的即期汇率为S。买入外汇看涨期权买方的盈亏分布如下： （1）当市场汇率
时：市场上的外汇价格低于或等于约定的执行价格。买方会放弃行使期权（因为直接在市场上购买更便宜）。此时买方的最大亏损固定为初始支付的期权费C。 （2）当市场汇率 时：市场外汇价格高于执行价格。买方将行使期权，按照较低的X价格买入外汇，并按较高的S价格在市场上抛售。买方的收益随着汇率S的上涨而不断增加。 （3）盈亏平衡点：当市场汇率 时，买方行权获得的差价收益刚好弥补支出的期权费C，此时买方达到不盈不亏的状态。
盈亏情况的分析图如下：
收益 (Profit)|| /| /| / 买方 (Long Call)| /| /-------+---------*-------/--------- 市场汇率 (S)| X / X+C (盈亏平衡点)| / -C | - - - - - * | | 亏损 (Loss)【解析】 考点定位：丁志国《金融学》+ 第11章 衍生工具市场 + 期权合约 / 王倩《国际金融》+ 外汇期权交易。
5.错误与遗漏账户的设置有什么意思，如何看待我国200X错误与遗漏账户余额180亿美元这件事情 【答案】 （1）错误与遗漏账户设置的意义： 国际收支平衡表是采用会计学的“复式记账法”原理编制的（即有借必有贷，借贷必相等）。从理论上讲，一国在一定时期内的经常账户与资本和金融账户的借贷总额加总后差额必然为零。但在实际统计中，由于各种统计数据来源不一致、时间跨度存在滞后、跨国交易计价标准不同，或者客观存在未被官方记录的地下非法资本流动等原因，会导致实际登记的借贷双方金额无法绝对平衡。为了使整张资产负债表在账面上保持平衡，人为设置了“错误与遗漏账户”（Errors and Omissions Account）作为轧平账目的平衡项目。
（2）如何看待我国200X年错误与遗漏账户余额高达180亿美元的现象： 巨额的错误与遗漏往往不仅是单纯的数据统计误差，它在宏观金融意义上往往掩盖了该国隐蔽的、违规的跨境资本流动。看待200X年这一高达180亿美元余额现象，应从以下逻辑进行剖析： 第一，指示隐蔽的国际短期资本（热钱）流动方向。如果该账户表现为庞大的贷方余额，通常暗示有大量未被记录的资本流入我国；如果表现为借方余额，则暗示有巨额的资金未通过合法渠道逃离出境。 第二，反映汇率预期与套利动机。在200X年的时代背景下，如果我国宏观经济基本面强劲，且伴随强烈的人民币单边升值预期与较高的中美利差，巨额差额往往反映了国际投机资本（热钱）假借虚报进出口价格（如低报进口、高报出口）、地下钱庄或FDI通道等隐蔽手段大举潜入国内，以博取无风险的汇兑和利率收益。 第三，凸显资本管制漏洞及金融防风险挑战。该现象暴露出我国在逐步推进金融全球化和贸易开放的过程中，传统的外汇结售汇微观监管链条存在一定的监管套利空间。巨额未被监控的游资游离于体制之外，极易推高国内资产（如房地产、股票）价格泡沫，并严重削弱央行货币政策的独立性，需要进一步完善跨国资金流动的宏观审慎预警与监测机制。 【解析】 考点定位：丁志国《金融学》+ 第18章 国际收支 + 国际收支平衡表 / 第19章 汇率机制与国际资本流动。
6.简述进口商做福费廷业务有什么利弊 【答案】 该知识点未在指定参考教材中明确出现。根据国际金融学与国际贸易融资实务的专业内容解答： 福费廷（Forfaiting）即包买票据业务，是指在国际延期付款贸易中，出口商把经进口商承兑的、并通常由进口商所在地银行担保的远期汇票或本票，无追索权地贴现给包买商（通常为出口地银行或专门金融机构）以提前获取现金的融资业务。在这项业务中，对于进口商而言，其利弊分析如下：
（1）对进口商的有利之处： ① 获得中长期资金融通，缓解当期流动性压力。进口商无需在购买大型机械设备或成套技术时一次性支付巨额外汇，而是通过签发远期票据获取了分期延期付款的权利。 ② 融资手续简便，不占用普通信贷额度。福费廷业务的实质发起方是出口商，进口商通常只需寻找本地银行开具保付签字（Aval）或保函即可，无需像办理传统的买方信贷那样经历繁琐的贷款审批程序。 ③ 规避了后续汇率与利率波动的直接风险。在达成协议并由出口商完成贴现后，进口商只需按固定票面金额及预定货币在未来到期日偿还本息，成本支出结构在初期便已完全锁定。
（2）对进口商的不利之处（弊端）： ① 融资成本高昂且面临成本转嫁。由于包买商在福费廷业务中承担了无追索权的主权风险、汇率风险及商业信用风险，其要求的贴现率（费率）极高。而出口商在进行交易谈判时，必然会将这笔高昂的贴现费用和风险溢价作为隐性财务成本，全额转嫁到出口商品的销售报价中。最终导致进口商面临非常昂贵的设备购买价格。 ② 提供银行担保的成本与门槛要求高。福费廷业务成立的核心前提是票据必须得到国际一流且信用卓著的银行不可撤销的保付签字或担保。这就要求进口商在本地银行必须拥有极高的授信资质，办理担保时还需向本地银行缴纳高昂的担保手续费，甚至被要求冻结部分保证金。 【解析】 考点定位：明确告知“该知识点未在指定参考教材中出现”。基于国际贸易融资信贷（福费廷业务原理）进行专业解答。
7.有效边界与相关系数的关系 【答案】 在现代资产组合理论中，有效边界是指在可行集（所有可能投资组合的区域）的左上侧边缘曲线。在这条曲线上的任意一个投资组合都遵循理性选择的基本原则：在相同风险水平下，提供了最高的预期收益率；在相同预期收益水平下，承担了最低的风险。相关系数（
）反映了两种资产收益率变动的联动性程度（取值范围在-1到1之间）。 有效边界的形状与位置高度依赖于组合内资产间的相关系数，相关系数决定了投资组合的风险分散效果： （1）当资产间相关系数 （完全正相关）时，资产的收益与风险同比例变动。此时，通过构建投资组合不能分散任何系统或非系统风险，其投资组合的可行集和有效边界蜕变为一条连接两资产的直线线段。 （2）当资产间相关系数 时，分散化投资的效应开始显现。投资组合的可行集在预期收益-标准差平面上对应一条向左凸出的曲线。相关系数 越小，这条曲线越向左侧弯曲。这意味着在同等收益水平下，相关性越低的资产组合构成的有效边界越靠近纵轴，组合承担的总风险越低，风险分散效果越好。 （3）当资产间相关系数 （完全负相关）时，风险分散效果达到极致。此时的可行集对应两条斜率相反的折线，且折点刚好触及纵轴（即标准差为零的点）。这意味着投资者通过精确调整投资比重，可以构建出完全对冲风险的组合，从而彻底消除非系统性风险。 【解析】 考点定位：周佰成《投资学》+ 第3章 资产组合理论 + 风险度量与有效边界分析。
二、论述题
1.分析互联网金融对传统商业银行的影响？ 【答案】 该知识点未在指定参考教材中明确以专门章节出现。以下结合现代金融中介理论以及我国金融市场发展的实证演变进行专业解答。 互联网金融（如第三方支付、大数据金融、P2P网贷、众筹平台以及余额理财等）本质上是现代信息科技与金融中介功能的深度融合。其凭借长尾效应、低交易成本和信息高度对称的技术优势，打破了传统商业银行的经营壁垒，对传统银行业产生了“颠覆冲击与倒逼重塑”的双重影响。
（1）对传统商业银行负债业务的影响（资金来源的脱媒与高息化） 负债业务是商业银行的立行之本，主要依赖低息活期和定期存款。互联网金融（特别是以“余额宝”为代表的互联网货币基金产品）凭借极低的申购门槛、随存随取的极高流动性以及远高于银行活期存款的收益率，大量分流了传统商业银行的底层核心存款资金。这种“存款搬家”效应迫使商业银行为了留住资金，不得不通过发行高息理财产品或提高大额存单利率进行应对，从而不可避免地推高了银行整体的综合负债成本，压缩了传统的存贷利差空间。
（2）对传统商业银行资产业务的影响（信贷客户的流失与市场下沉） 传统商业银行在放贷时存在显著的“嫌贫爱富”倾向，主要服务于具备抵押物和高信用评级的大中型企业。互联网金融（如大数据小额信贷平台和供应链金融）利用电商交易流水、社交行为数据构建了全新的数字信用评级体系。它们解决了传统银行面临的严重信息不对称和贷前调查成本过高的难题，直接向小微企业和数以亿计的长尾个人消费者提供秒批秒贷融资。这极大地侵蚀了传统商业银行在消费金融和零售信贷领域的蓝海市场份额。
（3）对传统商业银行中间业务的影响（支付清算通道的边缘化） 支付结算是银行最基础的中间业务。第三方支付机构（如支付宝、微信支付）凭借极佳的用户体验和丰富的线上线下消费场景生态，迅速垄断了海量小额高频的日常支付行为。这不仅导致传统商业银行损失了巨大的银行卡刷卡手续费、转账结算费等中间业务收入，更严重的是切断了银行与终端客户的直接交互入口，造成了核心交易数据的流失。银行在零售支付体系中面临被异化为单纯的“底层资金管道”的危险。
（4）正向效应：倒逼传统银行加速数字化转型与金融科技赋能 互联网金融也发挥了“鲶鱼效应”，对传统商业银行的粗放经营模式起到了倒逼改革的积极作用。面对跨界竞争，传统银行加速实施数字化战略：一是推动业务轻资本化和智能化，大量撤并低效物理网点，大力发展手机银行和直销银行；二是深度拥抱金融科技（FinTech），引入云计算、人工智能和区块链技术重构风险控制模型和反欺诈系统；三是推进场景融合，建立开放银行（Open Banking），将金融服务无缝嵌入到医疗、教育、交通等社会生态中，从而实现金融服务质效的全方位提升。 【解析】 考点定位：明确告知“该知识点未在指定参考教材中出现”。综合金融学中“金融体系与金融中介功能”、“商业银行业务体系（资产、负债、表外业务）”及金融科技前沿演进逻辑作答。
2.结合实际论述影响中国国际收支的因素有哪些？结合实际分析我国外汇收支情况？ 【答案】 国际收支是一国居民与非居民之间全部经济交易的系统记录，其失衡与均衡状态是国家宏观经济内外运行情况的集中体现。
（1）影响中国国际收支的因素分析 结合国际收支理论与中国经济发展的现实特征，影响中国国际收支走向的核心因素包括： ① 宏观经济增长与周期性因素。中国经济的高速发展长期吸纳了庞大的国际直接投资（FDI）流入；同时，中国处于特定的经济周期阶段，当国内基础设施建设和消费需求旺盛时，会拉动原材料、能源和消费品的进口；反之，若欧美等主要贸易伙伴陷入经济衰退周期，外部总需求萎缩，则会直接打击中国的出口创汇能力，导致经常账户盈余缩水。 ② 经济与产业结构性因素。这是影响中国国际收支最根本的因素。中国长期确立了“世界工厂”的国际分工地位，形成了出口导向型的产业结构体系。凭借劳动力、土地等要素成本优势，中国在制造业特别是加工贸易领域拥有极强的国际竞争力，这导致中国在经常账户下的货物贸易长期保持着结构性的巨额顺差。 ③ 相对通货膨胀率与货币政策环境。当国内发生较严重的通货膨胀导致物价上涨时，会导致中国出口商品在国际市场上的价格优势被削弱，从而抑制出口、刺激进口。此外，国内外相对利率水平（如美联储加息周期与中国央行降息周期形成的利差倒挂）会直接影响国际短期资本（热钱）的逐利流向，引发资本与金融账户的波动。 ④ 汇率及心理预期因素。汇率的水平直接影响进出口比价。自1994年外汇体制改革及后续汇改以来，当市场形成强烈的人民币单边升值预期时，国内外汇资金会加速结汇并吸引热钱涌入；而当经济面临下行压力产生贬值预期时，会诱发跨国公司的利润汇回及国内资本的恐慌性外逃，恶化整体外汇收支。
（2）结合实际分析我国外汇收支情况 结合近年来的中国宏观经济演进规律，我国外汇收支情况呈现出从“失衡的单边累积”向“趋于均衡的双向波动”的转变特征： ① 历史阶段：显著的顺周期性与“双顺差”导致外汇储备激增。在1994年至2010年左右的相当长时期内，中国经济总体呈现高速发展势头且人民币单边升值预期强烈。中国不仅在经常账户上获取了庞大的贸易顺差，同时在资本和金融账户上吸引了天量的直接投资（FDI）。这种长期的“双顺差”格局导致中国外汇收入远大于支出。中央银行为了维持汇率相对稳定，被迫在市场上大量买入外汇并投放基础货币，使得中国被动积累了数万亿美元的巨额国际官方外汇储备，给国内带来了输入性通胀和流动性过剩压力。 ② 当前阶段：跨境资金呈现显著的双向流动趋势与基本平衡。自2010年之后，特别是2015-2016年“8·11”汇改进一步完善人民币汇率市场化形成机制以来，我国外汇收支格局发生了深刻转折。随着中国经济体量的扩大和经济增长方式向内需驱动转变，经常账户顺差占GDP的比重持续下降并趋于合理区间。同时，跨境资金流动呈现出明显的双向波动特征，部分年份甚至出现资金净流出的状态（如国内企业加速“走出去”开展对外直接投资ODI）。 ③ 结构优化：稳定性资本主导外汇储备变化。从长期实际情况来看，当前中国外汇储备规模的增减已经基本摆脱了对波动性较大的短期投机资金（热钱）的依赖。我国外汇收支的增长越来越来源于与实体经济高度相关的稳定性经常项目结售汇和真实的长期产业投资活动。这意味着随着中国金融市场的对外开放扩大，中国外汇收支正从传统的非均衡累积状态，走向具有弹性和韧性的宏观内外双重均衡新常态。 【解析】 考点定位：丁志国《金融学》+ 第18章 国际收支 + 国际收支失衡的口径及原因 / 第19章 汇率机制 + 国际资本流动与中国宏观实证。本题结合汇率机制与国际收支调节理论，要求考生应用历史事实（从双顺差向双向流动平衡转变）对理论模型进行中国化阐释。
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